Проклятие наличности - Кеннет С. Рогофф
Руководство к будущим действиям
Помимо количественного смягчения, необходимо также упомянуть о таком явлении, как «руководство к будущим действиям» («forward guidance»)[270]. Этот термин ввел в научный оборот Майкл Вудфорд, профессор экономики из Колумбийского университета, гуру по проблемам центральных банков. Суть этого явления сводится к тому, о чем мы только что говорили в этой главе: если центральному банку не удается понизить номинальные процентные ставки до нуля, он может попытаться понизить реальные процентные ставки, манипулируя инфляционными ожиданиям[271]. Проблема состоит в том, что такая политика не будет внушать доверия, если предполагается, что центральный банк позволит будущей инфляции подняться до уровня, превышающего целевые значения, особенно если население предполагает, что центральный банк решительно настроен против инфляции. Идея «руководства к будущим действиям» состоит в следующем: необходимо отыскать способ, с помощью которого обещание центрального банка о сохранении инфляции будет более конкретным, доступным для понимания и, следовательно, будет с большим доверием воспринято населением.
Условно говоря, «руководство к будущим действиям» — это сигнал, который центральный банк подает рынкам. В этом сигнале заложена следующая информация: «Сейчас мы не можем понизить процентные ставки, потому что они находятся на нулевом уровне, но мы обещаем не поднимать их до тех пор, пока не повысятся прогнозируемые показатели экономического выпуска и темпов инфляции. И даже тогда мы будем поднимать процентные ставки постепенно, а не так резко, как обычно». В идеале заверения подобного рода сопровождаются конкретными действиями. Подобный тип «руководства» иногда называют «руководством к будущим действиям, зависящим от конкретных данных», поскольку главной задачей этого мероприятия является выяснение реакции рынков на полученную информацию. Существует также «календарное руководство к будущему». В этом случае центральный банк говорит: «Мы обещаем не повышать ставку центрального банка, по крайней мере в течение 6 месяцев», или, как заявило руководство Федеральной резервной системы в 2015 году: «До конца года начнется повышение процентных ставок с нулевого уровня». Кстати, в декабре 2015 года так и случилось[272].
Основная практическая проблема, типичная для обоих типов «руководства к будущим действиям», состоит в том, что центральному банку не так легко дать обещание, внушающее доверие, в условиях когда в составе Совета директоров банка постоянно происходят перестановки, не говоря уже о том, что некоторые политики пытаются вмешиваться в дела центрального банка. Возможно, существует еще более важная причина: очень сложно прогнозировать, даже с количественной точки зрения, какие факторы могут оказать затормаживающее воздействие на экономику в долгосрочной перспективе. Так, например, в ситуации, в которой мир оказался после финансового кризиса, высокопоставленные политики, естественно, не могли предугадать, что произойдет длительное падение мировых реальных процентных ставок, и что это, в свою очередь, заставит центральные банки многократно пытаться оценить, какими должны быть их нормальные процентные ставки.
По сути, «руководство к будущим действиям» представляет собой попытку опереться на повысившееся доверие к центральным банкам и репутацию, которую они завоевали за последние двадцать лет. Эта политика призывает рынки поверить, что центральные банки выполнят свое обещание и поддержат в будущем более высокий уровень инфляции, а также будут подавать сигналы, на основе которых можно будет судить об эффективности их действий в этом направлении. В течение последних пяти лет наблюдаются огромные расхождения между прогнозируемыми процентными ставками, официально публикуемыми Федеральной резервной системой, и рыночными оценками будущих процентных ставок. Это наводит на мысль, что политика «руководства к будущим действиям» была полезной лишь в ограниченном объеме. Конечно, из этого не следует, что теперь нужно отказаться от долговременной политики отрицательных процентных ставок, если бы такую политику можно было начать проводить[273].
И, наконец, если выбирать из политики отрицательных процентных ставок и более слабых инструментов, таких как количественное смягчение и «руководство к будущим действиям», то следует понимать, что для введения любого нового инструмента денежной политики нужен переходный период, во время которого центральные банки смогут приспособиться к новым условиям. Иногда требуется не одно десятилетие для того, чтобы накопить опыт для эффективного использования нового финансового инструмента, будь то количественное смягчение или политика отрицательных процентных ставок. И только тогда экономисты могут сделать конкретные выводы и прийти к полному консенсусу. Теория подсказывает, что отрицательные процентные ставки могли бы стать на порядок более мощным средством, используемым центральными банками, конечно, при условии, что будет проведена вся необходимая подготовительная работа. Однако полностью оценить эффективность новых финансовых инструментов мы сможем лишь после того, как накопим в этой области достаточный опыт.
Глава 9
Более высокий уровень таргетирования инфляции, номинальный ВВП, оговорки о праве отмены и фискальная политика
Обсудим теперь, какими еще способами можно в будущем решать проблему нулевых процентных ставок, не прибегая к политике неограниченных отрицательных процентных ставок. Естественно, из всех возможных вариантов самой логичной альтернативой было бы повышение центральными банками уровня таргетирования инфляции с практически универсального для развитых стран целевого уровня в 2 % до более высокого уровня, скажем, в 4 %. Обоснование полезности установления более высокого целевого уровня инфляции базируется на представлении о том, что причиной экономических проблем является не средний уровень инфляции, а ее волатильность. Теоретически не столь важно, каким будет уровень инфляции — в 2 %, в 4 % или в 20 %,— влияние инфляции на экономику в любом из этих случаев окажется практически одинаковым, при условии, что центральные банки прилагают все усилия к тому, чтобы их политика была одинаково стабильной и предсказуемой. Большинству людей может показаться, что такое предположение лишено здравого смысла, возможно, в связи с тем, что на практике высокий уровень инфляции редко бывает столь же стабильным, как низкий уровень. И действительно, имеются вполне конкретные политико-экономические причины, по которым возникают эти различия в стабильности. Тем не менее некоторые вполне уважаемые ученые горячо отстаивают идею о необходимости более высокого уровня таргетирования инфляции.
Идея этих исследователей состоит в том, что при более высоком уровне ожидаемой инфляции, заложенной в целом спектре номинальных процентных ставок, у центрального банка «сохранятся патроны» (то есть возможность понизить процентные ставки) до тех пор, пока не будет достигнут их нулевой уровень. Я предлагаю сравнить мир, в котором мы живем при целевом уровне инфляции в 2 %, с некой параллельной планетой, в которой в целом
