Хулиномика 6.2. Элитно, подробно, подарочно! - Алексей Викторович Марков

За эту несложную идею два брата-акробата по имени Модильяни и Миллер получили Нобелевскую премию. Хотя они сделали важную пометку: конечный результат может отличаться из-за налогов. И до 2003 года разница была весьма заметна. Тогда в США налог на дивиденды был снижен с 20 до 15 % – так же как облагается доход с капитала. А до этого было выгодней делать обратный выкуп, чем платить дивиденды. Сейчас разницы никакой нет, но всё может измениться в любой момент. Трамп – сила.

По большому счёту, любая финансовая тема связана с налогами. Фискальные системы во всех странах сложные, в США даже в разных штатах разные налоги. Но если их всегда учитывать, ничего конкретного в финансах утверждать нельзя. Поэтому про них обычно забывают. А вот что нужно учитывать обязательно – так это политику.

5.6. Политический запашок

Фондовый рынок чрезвычайно зависим от политики. В любой стране. Политика оказывает колоссальный эффект на котировки – даже если государство не национализирует или конфисковывает активы, оно же облагает их налогами. Почти в каждой стране есть налог на прибыль корпораций (за редкими офшорными исключениями) и налог на доходы физических лиц. Налог на прибыль налагается на компанию до того, как она выплачивает дивиденды. А налог на физлиц – после того, как они их получат. Он часто зависит от общего дохода человека, ну и разные источники дохода, бывает, облагаются по разным ставкам.

На протяжении истории налоги менялись очень сильно. В тех же США были периоды с чрезвычайно высокими налогами. Налог на дивиденды физиков зависит от разных факторов, но если говорить о самой высокой возможной ставке, то во время Второй мировой войны она превышала 90 %. Государство забирало 90 % от ваших дивидендов! Сейчас это 15 % – ну, для нищих там вообще ноль, но для большинства это 15 %. То есть налог снизился с 90 до 15 %, почему? Это политическое решение, конечно.

Надо ещё отметить, что есть разница между ставкой и реальными выплатами. В большинстве развитых стран налог на прибыль корпораций – около одной трети. То есть в среднем государство забирает у компании 33 % от прибыли. Но реально платят, конечно, меньше – из-за всяких налоговых лазеек. В реальности компании платили до 60 % от прибыли во время Второй мировой, а сейчас платят меньше трети.

Рынки не везде ждут вас с распростёртыми. Взять Японию – это полностью закрытый рынок. Японцы сопротивлялись попыткам международных страховщиков открыть там свои представительства, и американские дельцы давили на них на всех уровнях, включая самый высокий. В правительстве лоббировались всевозможные запреты на деятельность японских компаний на территории США (необязательно страховых!), если они не поддадутся. Эрик Райнерт пишет[31]: «Благородная экономическая риторика годится только на экспорт, а для “внутреннего пользования” берутся совсем другие, прагматические, принципы. Джордж Буш проповедовал свободную торговлю ради всеобщего блага. В реальности Соединённые Штаты субсидируют и защищают множество своих отраслей, от сельского хозяйства до высоких технологий».

В конце девяностых все обсуждения заградительных пошлин касались только торговли. Запрещались и облагались пошлинами товары, а не финансовые услуги. В ВТО вообще никто не обсуждал рынки услуг. Эту тему продавили именно американские страховщики во главе с могущественной тогда AIG.

Сначала они добились того, что в Корее и Японии стало возможно открыть 49-процентную дочку американской компании, потом в Китае то же самое пробили. Именно они затащили Китай в ВТО – финансовые конторы, а не производители товаров! Они умудрялись делать бизнес даже за железным занавесом, в странах Варшавского договора, страховали (точнее, перестраховывали) риски СССР уже в конце шестидесятых! И по окончании холодной войны именно американцы оказались на коне в Венгрии, Польше, Румынии и много где ещё.

Возьмём пример поновее, из 2018 года. В августе Европа ввела санкции против шести «дружественных Путину» фирм, «строивших» Крымский мост. Ирония в том, что санкции ввели только после завершения строительства. Почему?

Потому что на такие циклопические проекты российская промышленность была не очень способна, и фактически мост строили европейские подрядчики: немцы, австрияки и итальянцы. Друзья по кооперативу, тренеры и повара только откусывали лишнее (по-другому «зарабатывать» они никогда и не умели; хотя, говорят, кто-то аж до Ростова дошёл, вот же талантливый человек был!).

Европа от своих откусывать не захотела: дождалась, пока завершатся хитроумно составленные контракты. Это к вопросу борьбы за справедливость, мораль отдельных политиков и нравственность всей человеческой цивилизации. Все они хер ложили и на Россию, и на Украину, и на то, чей Крым; заработать бы и ладно, après nous le déluge.

Поэтому, рассматривая акции, надо всегда думать о политике. Чем занимается государство и кого оно планирует аннексировать? Опыт показывает, что может произойти всё что угодно. И все наши формулы, модели и оценки придут в полную негодность из-за политического решения. Такова реальность. Активы могут отобрать, заблокировать, заморозить, заставить продать и не дать вывести деньги. Пока этого не произошло в первый раз, никто не верит. Зато потом все умные люди начинают закладывать в модели новый риск.

Однако это не значит, что экономику изучать не нужно. Скорее наоборот: если политические события совершенно непредсказуемы, то экономические понятны хотя бы отчасти. На этом строится известное правило рептилоидов: покупай на слухах, продавай на фактах. Если переиначить его на новый лад, то получится что-то вроде «покупай в плохой политической ситуации, продавай в хорошей экономической».

Проблема в том, что хорошей экономической ситуации можно не дождаться. Однако покупки в день объявления мобилизации (сентябрь 2022-го) выдали в день падения самолёта с руководством «ЧВК Вагнер» +64 % (индекс ММВБ вырос с 1916 до 3146 пунктов), а со дня начала боевых действий на Украине (февраль 2022-го) +53 %.

Это я к тому, что вообще-то санкции (и обходы санкций), репрессии и устранение оппонентов государства – не новость лет этак с тысячу. Если декабристы не ссылаются в Шушенское, тогда они выходят под Тверью. Поэтому не вижу причин не закупаться на плохих фактах. Это страшно, но это работает. А если не страшно – то надо ещё подождать новостей.

5.7. Мадам, а можно в долг?

Ещё Модильяни и Миллер писали о корпоративных займах. Компания может занимать деньги на рынке. А дивиденды компания платит уже после того, как выплатит проценты по кредитам. Чем больше контора занимает, тем больше у неё коэффициент долга к стоимости, тем больше риск. Если вы покупаете квартиру в ипотеку и платите 300 тысяч